ALB Limited 17.04.2023

Starke US-Bilanzen, 'Aggressive FED-Preisgestaltung kann anhalten!

Letzte Woche gab es insbesondere auf Seiten der USA einen starken Datenfluss. Am Mittwoch wurden die US-Verbraucherpreisindizes veröffentlicht. Die Inflation fiel mit einer Jahresrate von 5,1% und einer monatlichen Rate von 0,1% niedriger aus als erwartet. Die Kerninflation stieg hingegen auf Jahresbasis von 5,5% auf 5,6%, während die monatlichen Kerndaten mit den Erwartungen übereinstimmten und bei 0,4% lagen. Bei einer Gesamtbetrachtung der Inflationsdaten ist der Rückgang äußerst positiv und unterstützt die Ansicht, dass "Die schlimmste Phase der Inflation in den USA hinter uns liegt. Die Kerninflation beweist jedoch erneut, dass "die Inflation in den USA hartnäckig und persistent ist". Tatsächlich sind sowohl auf monatlicher als auch auf jährlicher Basis die Werte der Kerninflation ohne den Bereich "Wohnen" - der den Fed am meisten Sorge bereitet - nach wie vor sehr hoch und bestätigen damit, dass die Inflation standhaft bleibt. Auf der anderen Seite wissen wir, dass die sinkenden Energiekosten einen erheblichen Beitrag zum Rückgang der Inflationsrate geleistet hat. Es besteht jedoch auch das Risiko, dass dieser Rückgang der Inflation aufgrund des Anstiegs der Ölpreise infolge der Entscheidung von OPEC+, die Ölversorgung in den kommenden Tagen zu reduzieren, nicht anhält.

Kompenenten Der Monatlichen Kerninflation Im März In Den USA Quelle: Bloomberg Terminal Unterkomponenten Der Jährlichen Kerninflation Im März In Den USA Quelle: Bloomberg Terminal

Nach der Veröffentlichung der Inflationszahlen hat der Markt eine Preisbildung vorgenommen, die besagt, dass "es keine Notwendigkeit für eine aggressivere Zinserhöhung der Fed gibt".

Nach den Inflationsdaten begrüßten wir am Mittwochabend die Fed-Protokolle für den Monat März. Wir sahen, dass die Sprache der Protokolle zwangsläufig "taubenhaft" war. Ich sage "zwangsläufig", weil das letzte FOMC-Treffen nur 10 Tage nach der Bankenkrise stattfand und in einer solchen Situation sicherlich keine sehr falkenhaften Aussagen erwartet werden konnten. Aus den Protokollen geht deutlich hervor, dass die Fed-Mitglieder besorgt über die Bankenkrise sind. Einige Mitglieder haben sogar vorgeschlagen, im März nach der Krise keine Zinserhöhungen vorzunehmen, während andere vorgeschlagen haben, aufgrund der Krise zu einer flexibleren Geldpolitik zu wechseln. Letztendlich haben die Mitglieder einstimmig beschlossen, eine Erhöhung um 25 BP vorzunehmen, da "die Inflation hoch" und "der Arbeitsmarkt straff" war. Aus den Protokollen geht klar hervor, dass in der kurzfristigen Perspektive insbesondere die Auswirkungen der Bankenkrise auf die Kreditverknappung bei der Festlegung der Zinssätze eine wichtige Rolle spielen werden. Mit anderen Worten: Die Bankenkrise scheint bereits als Variable in der Reaktionsfunktion der Fed berücksichtigt zu werden. In diesem Zusammenhang wird insbesondere bei der Zinsentscheidung im Juni, statt im Mai (da in meinem Szenario eine 25bp-Erhöhung bereits beschlossen wurde), die Größe der Kreditverknappung durch die Bankenkrise ebenso wichtig sein wie die Lage der Inflations- und Arbeitsmärkte. Obwohl der Markt derzeit davon ausgeht, dass die Fed nach Mai keine weiteren Zinserhöhungen mehr vornehmen wird, besteht aufgrund der genannten Gründe die Möglichkeit, dass diese Einschätzung noch geändert wird. Mit anderen Worten: Die Erwartung, dass die Fed im Juni keine Zinserhöhungen vornehmen wird, ist nicht ganz richtig. Wenn die Daten beunruhigend sind, kann die Fed im Juni auch eine Erhöhung um 25 Basispunkte vornehmen.

In den Protokollen wurde am meisten darüber diskutiert, dass die FED-Mitglieder aufgrund der Auswirkungen der Bankenkrise in Richtung einer "leichten moderaten Rezession" gegen Ende dieses Jahres tendieren. Tatsächlich haben wir fast zum ersten Mal gesehen, dass die FED-Mitglieder untereinander über eine Rezession gesprochen haben. Nachdem diese Information an den Markt gelangt ist, hat sich die Sensibilität für eine Rezession noch weiter erhöht. In gewisser Weise führte diese Rezessionsprognose auch zu einer taubenhaften Preisbildung. Denn wenn eine Rezession auftritt, denkt und preist der Markt immer noch, dass die FED "gezwungen sein wird, die Zinsen zu senken". Daher denke ich, dass die Betonung der Rezession zumindest kurzfristig und insbesondere für Indizes zu einer starken "guten (schlechten) Daten, gute (schlechte) Marktprämierung" führen wird. Ich sage insbesondere Indizes, weil ich denke, dass die Indizes die Rezession nicht ausreichend bewertet haben.

Nach den Protokollen erhielten wir am Donnerstag auch die Produzentenpreisindex-Daten (PPI) aus den USA. Der PPI überraschte und zeigte insbesondere einen starken Rückgang des Gesamt-PPI von 4,9% auf 2,7%. Sowohl der Gesamt- als auch der Kern-PPI verzeichneten im März einen Rückgang im Monatsvergleich. Der Kern-PPI sank wie erwartet von 4,4% auf 3,4%. Somit begannen stärkere Preisbewertungen mit dem starken Rückgang des Gesamt-PPI nach der Veröffentlichung der Verbraucherpreisindex-Daten (CPI) mit der Folgerung, dass die Inflation in den USA rückläufig sei und dass die FED nach einer weiteren 25bp-Erhöhung im Mai aufhören würde. Die Märkte sind nach den Inflationszahlen förmlich aufgeblüht. Der Dollar-Index zog sich auf das Niveau von 100,4 zurück, während die US-Anleiherenditen auf das Niveau von September 2022 zurückgingen. Natürlich zeigten auch die Edelmetalle eine starke Rallye, wobei Gold die Marke von 2.061 $ testete und der Gramm-Preis historische Höchststände von 1.275 TL erreichte.

Am Freitag wich die Marktbegeisterung einem leichten Rückgang. Zunächst erhielten wir die Einzelhandelsumsatzdaten aus den USA. Da sowohl die Kern- als auch die Einzelhandelsumsätze einen stärkeren Rückgang als erwartet verzeichneten, wurden die aggressiven FED-Preisbewertungen noch weiter gelockert. Jedoch begann die Begeisterung auf dem Markt am Freitagnachmittag abzunehmen, als der FED-Mitglied Christopher Waller, der für seine falkenhafte Haltung bekannt ist, sagte: „Die Wirtschaft ist stärker als erwartet, daher sollte die Geldpolitik straffer sein." Nach Wallers Rede wurden auch die Produktions- und Kapazitätsauslastungsdaten für den Monat März veröffentlicht, die sowohl auf Jahres- als auch auf Monatsbasis über den Erwartungen lagen. Dadurch verstärkte sich die Einschätzung, dass “die Wirtschaft stark ist, daher könnte die Fed aggressiver werde." Und am Freitag stieg das kurzfristige Inflationserwartung der University of Michigan von 3,6% auf 4,6%, was das Risikoappetit am Markt weiter senkte. Nach all diesen Entwicklungen am Freitag stieg der Dollar-Index auf 101,4, während das Ons-Gold in eine Korrekturphase eintrat und auf 1966 $ zurückging. Das Gramm Gold fiel auf 1240. Die US-Indizes schlossen ebenfalls im Minus. Übrigens, am vergangenen Freitag begann in den USA die Bilanzsaison für das erste Quartal 2023.

Am Freitag veröffentlichten einige der größten Banken der USA wie JPMorgan, Citigroup und Wells Fargo ihre Bilanzen. Alle drei haben die Erwartungen übertroffen. Auch die Bilanz des größten Investmentfonds-Unternehmens der Welt, BlackRock, fiel besser aus als erwartet. Obwohl die guten Bilanzen auf eine hohe Rentabilität für Indizes hindeuten, führten am Freitag die "aggressiveren FED"-Bewertungen nach den guten Daten dazu, dass die Indizes verkauft wurden.

Infolge all dieser Entwicklungen stieg die Wahrscheinlichkeit einer 25 Basispunkte-Erhöhung der Fed im Mai im Swap-Markt in den USA von 62,5% auf 78%. Insbesondere nach den starken Wirtschaftsdaten am Freitag begann der Markt, die Realität zu erkennen und begann damit, einzupreisen, dass die Fed im zweiten Halbjahr nicht um 75, sondern um 50 Basispunkte senken wird. Mit dieser Preisgestaltung wird erwartet, dass die Fed nach Erreichen des Höchstzinses von 5,00-5,25% im Mai den Rest des Jahres um 50 Basispunkte senken und das Jahr zwischen 4,50-4,75% abschließen wird.

Mögliche Zinsebenen der Fed bei der FOMC-Sitzung im März. Quelle: https://www.cmegroup.com/markets/interest-rates/cme-fedwatch-tool.html

In dieser Woche werden wir uns auf den Herstellungsindex des Empire State aus New York am Montag und den Herstellungsindex des Philadelphia Fed am Donnerstag sowie die wöchentlichen Anträge auf Arbeitslosenunterstützung konzentrieren. Am Freitag werden auch Produktions- und Dienstleistungs-PMI-Daten veröffentlicht. Natürlich werden auch die mündlichen Anweisungen der FED-Mitglieder während der Woche aufmerksam verfolgt. Diese Woche werden in den USA zwar nicht viele Wirtschaftsdaten veröffentlicht, aber die Bilanzen, die im Laufe der Woche veröffentlicht werden, sind für die Marktbewertungen sehr wichtig. An diesem Punkt werden stark erwartete Bilanzen positiv auf den Index auswirken, indem die Wahrscheinlichkeit einer Rezession verringert wird, während starke Bilanzen auch dazu führen könnten, dass es auf der anderen Seite zu einem Druck auf das Unzen- und Gramm-Gold kommt, da eine "stärkere Wirtschaft, also eine aggressivere FED-Preisbildung" stattfinden könnte.

In dieser Woche wird es in der Eurozone eine sehr starke Datenflut geben. Die Inflations- und Produzentenpreisindizes sind sowohl für die Länder als auch für die Eurozone insgesamt wichtig für die Entscheidungen der EZB über Zinssätze und die Entwicklung des Euro/Dollar-Wechselkurses. Im Swap-Markt wird derzeit erwartet, dass die EZB im Mai eine Erhöhung um 25 Basispunkte vornehmen wird und dass der Obergrenzezinssatz von derzeit 2,89 % im Laufe des Jahres auf 3,55 % steigen wird. Wenn also die Inflationsdaten aus Europa in dieser Woche stärker als erwartet ausfallen, erwarte ich keine Änderung der Erhöhung um 25 Basispunkte im Mai. Wenn die Inflation höher als erwartet ausfällt, denke ich, dass die EZB eher die Anzahl der Zinserhöhungen als das Tempo der Zinserhöhungen erhöhen wird. Eine starke Inflation wird den Höchstzinssatz weiter erhöhen. Letzte Woche hatte der Euro/Dollar-Kurs durch den Rückgang des Dollar-Index aufgrund der niedriger als erwarteten Inflationsdaten aus den USA die wichtige Widerstandszone von 1,0950 durchbrochen und sich bei 1,10 niedergelassen. Am Freitag fiel er jedoch wieder auf 1,0995 zurück, nachdem gute Daten aus den USA veröffentlicht wurden. Eine starke Inflation könnte den Wechselkurs wieder auf das Niveau von 1,10 bringen. In diesem Zusammenhang werden auch die Bilanzen amerikanischer Unternehmen Einfluss auf den Wechselkurs haben. Gute (schlechte) Geschäftsergebnisse von US-Unternehmen werden den Wechselkurs nach unten (oben) drücken. Mal sehen, ob das Währungspaar in dieser Woche bei 1,10 konsolidieren und Versuche auf höherem Niveau unternehmen wird...

Die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung der EZB Quelle: Bloomberg Terminal